關節(jié)國采落地，國產替代進程加速。骨科器械業(yè)內主要采用經銷模式進行產品的銷售，由經銷商為醫(yī)院提供學術活動組織和跟臺的服務。集采前，2021年關節(jié)市場規(guī)模為116億人民幣，國產產品占有率49%。愛康醫(yī)療招股書顯示，集采前進口髖、膝關節(jié)的平均出廠價遠高于國產髖膝關節(jié)（如2016進口髖關節(jié)11,460人民幣VS國產髖關節(jié)2,908人民幣），集采后中選髖關節(jié)平均價格降幅約80%，中選膝關節(jié)平均價格降幅約82%，由于進口產品降價幅度更大，進口渠道經銷商利潤  

空間受限，跟臺服務積極性下滑，較多渠道經銷商轉向代理國產產品，國產廠商快速搶占市場份額。且翻修重建手術、半髖置換、單髁手術、3D打印植入產品及PRP等產品可以執(zhí)行標外用量，帶來新收入增量。  

脊柱集采降幅符合預期，利好具備成本優(yōu)勢的國產企業(yè)。脊柱市場規(guī)模112億人民幣，國產產品占有率為57%。脊柱國采公示結果顯示，全球骨科龍頭史賽克出局，其他外資巨頭如強生、美敦力報價貼近“復活線”上限。雖然各家中標價格差距不大，但中標位次將影響醫(yī)療機構用量，中標位次靠前的企業(yè)能獲得0%-100%的醫(yī)療機構采購需求量，按照“復活線”入選的企業(yè)只能獲得50%的醫(yī)療機構采購需求量，因此醫(yī)療機構采購需求量大且中標位次靠前的國產企業(yè)會取得較大的市  

場份額。脊柱產品的原材料主要為鈦合金、骨釘、骨棒，基本國產化，具備成本優(yōu)勢和銷售網絡的國產企業(yè)更具競爭力。  

投資建議：我們建議關注關節(jié)集采后放量明顯，髖膝關節(jié)中標價高于其他可比國內廠商，單髁、PRP等新品搶占標外市場的春立醫(yī)療（688236.SH）和關節(jié)集采后放量明顯（1H22髖關節(jié)銷量同比增長70%，膝關節(jié)銷量同比增長64%），半髖、3D打印、復雜翻修和重建等領域貢獻增量的愛康醫(yī)療（1789.HK）；脊柱領域，我們建議關注脊柱集采中標位次靠前，具備國內供應鏈的成本優(yōu)勢和銷售網絡優(yōu)勢的脊柱龍頭威高骨科（688161.SH）和脊柱領域產品線齊全，在復雜脊柱  

畸形、脊柱退變、創(chuàng)傷等領域形成差異化競爭優(yōu)勢，且不斷布局超聲骨刀、超聲止血刀、運動醫(yī)學等新領域的三友醫(yī)療（688085.SH）。  

風險提示：采購執(zhí)行不及預期；疫情影響入院手術；高端原材料供應受限  

內容目錄  

1.骨科植入器械人均手術量低于歐美平均水平，滲透率仍有提升空間...........4  

2.骨科耗材國采逐步落地，進口替代節(jié)奏加速...................................................5  

2.1.創(chuàng)傷“小國采”價格降幅明顯，壓縮經銷模式利潤空間...............................5  

2.2.人工關節(jié)國采完畢，國產產品加速入院.......................................................6  

2.3.脊柱國采終端降幅符合預期，國產企業(yè)中標位次領先...............................7  

2.3.1.國產龍頭全線中標，進口替代有望加速。...............................................7  

2.3.2.終端降幅符合預期，各家企業(yè)中標差異不大。.......................................8  

2.3.3.脊柱耗材生產成本低，出廠價受影響有限。...........................................8  

3.愛康醫(yī)療：關節(jié)帶量采購簽約量領先，銷量大幅增加...................................8  

3.1.關節(jié)產品國采后放量明顯...............................................................................9  

3.2.陶瓷產品布局高端市場.................................................................................10  

3.2.1.愛康BIOLOX?deltazero陶瓷產品性能優(yōu)異......................................10  

3.3.3D打印驅動，縮短醫(yī)生學習曲線...............................................................11  

3.3.1.3DACT醫(yī)工互助平臺為年輕醫(yī)生提供術式方案..................................11  

3.4.重點新品接踵而至.........................................................................................11  

4.春立醫(yī)療：國采中標價高于國內其他廠商，爭取標外用量具備優(yōu)勢.........11  

4.1.春立醫(yī)療中標價格高于國內其他廠商.........................................................12  

4.2.國內經銷網絡覆蓋全面，髖關節(jié)國采后利好國產玩家.............................12  

4.3.粉陶髖關節(jié)產品助力搶占外國廠商市場份額.............................................13  

4.4.經銷網絡強大，終端銷售以三級和二級醫(yī)院為主.....................................14  

4.5.產品研發(fā)持續(xù)布局，新產品逐步貢獻收入.................................................15  

5.三友醫(yī)療：深耕脊柱領域，產品線齊全.........................................................15  

5.1.銷售拓展與渠道下沉成效漸顯.....................................................................16  

5.2.以臨床需求出發(fā)，注重療法創(chuàng)新.................................................................17  

5.2.1.雅典娜脊柱內固定系統(tǒng)降低復雜重度畸形矯正的操作風險.................17  

5.2.2.第三代Duetto雙頭釘，根據醫(yī)生需求不斷優(yōu)化升級............................17  

5.2.3.Halis融合器系統(tǒng).......................................................................................18  

5.2.4.Zina系統(tǒng)全新升級-全球首創(chuàng)可視化設計的軟硬結合系統(tǒng)...................18  

5.3.控股水木天蓬，布局超聲骨刀.....................................................................18  

6.威高骨科：產品涵蓋脊柱、創(chuàng)傷、關節(jié)，政策落地最大贏家.....................19  

6.1.脊柱領域產品線齊全，集采風險基本出清.................................................20  

6.2.控股海星醫(yī)療布局關節(jié)業(yè)務，集采后換價效應顯著.................................22  

7.風險提示.............................................................................................................23  

7.1.采購執(zhí)行不及預期.........................................................................................23  

7.2.疫情影響入院手術.........................................................................................23  

7.3.高端原材料供應受限.....................................................................................24  

1.骨科植入器械人均手術量低于歐美平均水平，滲透率仍有提升空間  

根據中國醫(yī)療器械藍皮書，我國骨科植入醫(yī)療器械市場的銷售收入由2015年的164億人民幣增長至2021年的397億人民幣，6年CAGR增速為15.9%。根據第七次全國人口普查數據，2020年中國60歲及以上人口有2.64億人，65歲及以上人口有1.9億人，分別占總人口的18.7%、13.5%。骨科疾病發(fā)病率與年齡相關度較高，如椎體壓縮性骨折、骨性關節(jié)炎、骨質疏松等疾病發(fā)病率均與年齡較相關。  

我國關節(jié)、脊柱的人均手術量低于歐美平均水平，愛康醫(yī)療中報顯示，2020年骨科疾病中，脊柱疾病患病率為23%，關節(jié)疾病患病率為13%，但骨科手術滲透率較低，其中關節(jié)產品植入手術每千人中手術例數僅為0.5例，遠低于日本（3.1例），英國（3.1例），美國（4.5例），德國（4.9例），脊柱產品植入手術每千人中手術例數僅為0.7例，遠低于英國（2.5例），美國（2.5例），法國（3.2例），德國（5例）。關節(jié)置換手術由于醫(yī)生學習曲線長，而需求更慢性的手術滲透率提升更慢，參考歐美，關節(jié)置換仍有7-8倍的手術量提升空間。  

2.骨科耗材國采逐步落地，進口替代節(jié)奏加速  

2.1.創(chuàng)傷“小國采”價格降幅明顯，壓縮經銷模式利潤空間  

2021年7月，河南省牽頭12省（區(qū)、市）骨科創(chuàng)傷類醫(yī)用耗材聯盟采購工作。全國有101家企業(yè)報名，89家生產企業(yè)參與競價，其中，國內企業(yè)76家、進口企業(yè)13家。通過競價，71家企業(yè)的20,751個產品擬中選，平均降價幅度達88.65%。各省從2021年11月1日起陸續(xù)開始執(zhí)行。  

2022年2月天津、北京、河北三地醫(yī)藥采購中心共同發(fā)起京津冀“3+N”聯盟骨科創(chuàng)傷類醫(yī)用耗材帶量采購工作，18個省（區(qū)、市）計劃聯動河南等12省（區(qū)、市）骨科創(chuàng)傷類醫(yī)用耗材聯盟集中帶量采購價格。3月9日京津冀聯盟公布本次創(chuàng)傷集采結果，產品包括各類接骨板、髓內釘、螺釘等，共89家企業(yè)的20026個產品中選，平均降幅為83.48%。其中，1）普通接骨板系統(tǒng)中選產品平均價為每套640.99人民幣；2）鎖定加壓接骨板系統(tǒng)（含萬向）中選產品平均價為每套907.48人民幣；3）髓內釘系統(tǒng)中選產品平均價為每套1117.30人民幣。京津冀“3+N”聯盟帶量采購落地后，中國大部分地區(qū)的骨科創(chuàng)傷類耗材完成降價。產品終端價的下滑將直接壓縮過去經銷模式中虛高的利潤空間，但生產廠商有望維持合理的利潤空間，有利于規(guī)范耗材采購和使用行為，改善行業(yè)生態(tài)。  

2.2.人工關節(jié)國采完畢，國產產品加速入院  

2021年9月，國家組織高值醫(yī)用耗材聯合采購辦公室開展人工關節(jié)集中帶量采購工作。全國5804家醫(yī)療機構參加此次集采報量工作。有48家企業(yè)參與報價，其中進口企業(yè)13家，國產企業(yè)35家；通過競價，44家企業(yè)的870個產品中選，中選率92%。本次集采首年意向采購髖、膝關節(jié)共53.75萬套，約占全國醫(yī)療機構總需求量的90%，其中髖關節(jié)30.55萬個，膝關節(jié)23.20萬個，采購周期為2年。擬中選髖關節(jié)平均價格從3.5萬下滑至約7000元，膝關節(jié)價格從3.2萬元降低至約5000元，平均降幅約82%。愛康醫(yī)療憑借較低報價實現份額第一，春立醫(yī)療中標所有品類髖關節(jié)產品，且價格高于國產競品，爭取標外用量具備競爭力。  

通過對比集采前后價格，此次中標價格較之前陽光掛網價格大幅下調，但仍高于愛康醫(yī)療招股書公布的國產企業(yè)平均出廠價，低于海外廠商的平均出廠價，對海外廠商的利潤產生負面影響。集采后進口產品供貨不足，國產產品入院加速，主要源于外國廠商受到降價影響，進口經銷商代理意愿下降，轉向代理國產品牌。且國產產品的產品質量已和進口比較接近，且型號更密集、更易適配患者需求，且疫情下進口廠商學術活動和推廣等減少，國產廠商則繼續(xù)推進各類活動。  

2.3.脊柱國采終端降幅符合預期，國產企業(yè)中標位次領先  

2022年7月11日《國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量采購公告（第一號文）》正式發(fā)布，官宣骨科脊柱耗材國家?guī)Я坎少彽膯印９鎸Я坎少徠贩N、產品分組、競價規(guī)則、擬中選規(guī)則做了具體說明，與5月份的脊柱國采征求意見稿相比，正式文件將脊柱集采的品種從12個產品系統(tǒng)增至14個，并延長采購周期至3年，自中選結果實際執(zhí)行日起計算。此次脊柱集采分組情況綜合考慮：1、主要部件是否齊全；2、全國供應能力；3、累計意向采購量前85%劃分為A/B/C三個競價單元。同時滿足三個條件的企業(yè)進入A組，只滿足條件1的進入B組，其他進入C組。9月27日，國家組織骨科脊柱類耗材集中帶量采購開標，并公布擬中選結果。  

2.3.1.國產龍頭全線中標，進口替代有望加速  

從中標情況看，國產大廠基本全部中標，進口部分廠家如捷邁邦美、史賽克等因其全球定價策略及給予經銷商的利潤空間有限等因素，選擇棄標或出局，強生、美敦力等因中國區(qū)銷售品類涵蓋較多支架、起搏器等產品，為免影響經銷商的忠誠度，選擇貼近復活線（相對最高有效申報價下降60%，即可確保產品入選帶量采購，獲得醫(yī)療機構意向采購需求量的50%）報價。我們認為外國廠商此次中標價難以覆蓋其成本，經銷商、代理商也會因代理外國廠商產品利潤空間受到限制，增加對國產廠商的覆蓋，國產廠商有望攫取大部分市場份額，且標外用量有望優(yōu)先擇取標內中標產品入院。  

2.3.2.終端降幅符合預期，各家企業(yè)中標差異不大  

此次國采指導最高限價相比有些地區(qū)集采前終端價降幅約40%-50%，預計實際降幅較集采前掛網價下降約80%，與上一輪關節(jié)國采終端降幅接近。在復活線指引下，此次國采競價較為溫和，各頭部企業(yè)貼近復活線中標，定價差距不大。由于國產龍頭有意愿搶占更多意向采購量，脊柱龍頭威高骨科在頸椎前路釘板固定融合系統(tǒng)、胸腰椎后路微創(chuàng)釘棒固定融合系統(tǒng)等幾個品種中，均有產品報出比同行低10%左右的價格，但對比最高有效申報價降幅均未超過65%。  

2.3.3.脊柱耗材生產成本低，出廠價受影響有限  

脊柱產品的原材料主要為釘棒、鈦合金等材料，基本國產化；關節(jié)植入物原材料多為進口，如德國賽瑯泰克等陶瓷材料，成本高。預計同等國采降幅下脊柱的出廠價受影響有限，原材料成本還有下降空間。  

3.愛康醫(yī)療：關節(jié)帶量采購簽約量領先，銷量大幅增加  

愛康醫(yī)療于2003年在北京成立，成立之初主要關注關節(jié)市場，經過十幾年的發(fā)展，公司不斷推出創(chuàng)新的產品和技術，逐步成長為中國骨科行業(yè)的領導品牌。公司的產品覆蓋髖膝關節(jié)、脊柱、創(chuàng)傷、四肢小關節(jié)以及定制化的產品系統(tǒng)。公司目前有4個生產基地，包括北京愛康、常州天衍、英國JRI以及北京理貝爾，4個生產基地各有側重，滿足公司對于不同產品的需求。  

3.1.關節(jié)產品國采后放量明顯  

2022年4月開始，全國關節(jié)植入帶量政策開始執(zhí)行，在醫(yī)院使用愛康醫(yī)療品牌的關節(jié)手術增加，帶動產品銷量顯著增長，銷量的增長彌補了帶量采購政策下價格下滑的影響。同時在創(chuàng)新產品的帶動下，翻修類以及定制產品的收入增加，使得公司整體收入實現增長。2022年上半年，公司實現營業(yè)收入5.31億人民幣，同比增長18.7%；其中，髖關節(jié)營業(yè)收入3.28億人民幣（1H22髖關節(jié)銷量同比增長70%），同比增長15.9%；膝關節(jié)營業(yè)收入1.28億人民幣（1H22膝關節(jié)銷量同比增長64%），同比增長16.6%；脊柱及創(chuàng)傷0.45億人民幣，同比上升24.6%；其他收入0.30億元，同比增長62.7%；收入增長源于：1、關節(jié)國家集采執(zhí)行后，髖/膝關節(jié)放量明顯；2、關節(jié)翻修產品與ICOS定制產品等新品貢獻增量。歸母凈利潤實現1.26億人民幣，同比增加13.1%。  

3.2.陶瓷產品布局高端市場  

根據球頭和髖臼杯的材質不同，人工髖關節(jié)可以分為陶瓷球頭-陶瓷內襯（陶對陶）、陶瓷球頭-聚乙烯內襯（陶對聚乙烯）、金屬球頭-聚乙烯內襯（金屬對聚乙烯）三類，其中陶瓷對陶瓷承載表面磨損率最低。根據國家組織人工關節(jié)集中帶量采購文件，從報量數據來看，所有廠家總共申報的2022年需求量53.8萬套，髖關節(jié)合計30.6萬套，其中陶對聚14.3萬套，陶對陶12.7萬套，陶瓷類關節(jié)占整體髖關節(jié)比例達88%，陶瓷類髖關節(jié)搶占了一部分金屬人工髖關節(jié)的市場份額。  

3.2.1.愛康BIOLOX?deltazero陶瓷產品性能優(yōu)異  

2015年愛康推出第四代BIOLOX?delta氧化鋯增韌氧化鋁基復合陶瓷球頭配伍高交聯超高分子量聚乙烯內襯髖關節(jié)。BIOLOX?delta陶瓷通過添加氧化鋯、氧化鍶、氧化鉻等阻擋了陶瓷裂紋的擴展與消耗，提高了陶瓷材料的強度和韌性，其中氧化鋯使其呈現粉色，又稱“粉陶”。愛康陶瓷-高交聯摩擦界面比傳統(tǒng)的合金對聚乙烯摩擦界面線性磨損率大幅下降，假體遠期生存率更高。  

2018年愛康醫(yī)療獲得陶瓷內襯注冊批件，推出陶瓷-陶瓷高端產品。內襯選用新型的BIOLOX?deltaXLWzero型假體，率先將其引入國內市場。BIOLOX?deltaXLWzero陶瓷內襯是在BIOLOX?deltaXLW18內襯的基礎上改進而來的，在外形和部分參數上進行改進，以提高陶瓷內襯的安全性和易于操作性。愛康醫(yī)療的BIOLOX?deltaXLWzero陶瓷內襯可以和包括3DACT鈦合金骨小梁髖臼杯在內的多種金屬髖臼配合使用，可為患者提供更多臨床解決方案。  

3.3.3D打印驅動，縮短醫(yī)生學習曲線  

愛康醫(yī)療的3D打印產品主要為3D打印髖臼杯用于髖關節(jié)置換手術；脊柱植入物，包括椎間融合器和人工椎體，用于脊柱相關手術。同時公司還開發(fā)了3DACT一站式臨床解決方案，為醫(yī)生提供術前規(guī)劃服務。3D打印是增材制造，通過鈦合金粉末通過高溫融化逐層鋪疊，從而設計參數，產生類似于海綿狀的孔隙結構，增加假體的孔隙率，使得骨組織和假體更好地結合。  

3D打印在形狀上的優(yōu)勢在于可以打印任何的形狀，使得醫(yī)生可根據患者實際骨骼形狀打印出與截骨面高度匹配的植入物，與截骨面高度匹配的表面結構可使原生骨骼易于長入植入物中，增強穩(wěn)定性。同時3D打印結構有助于解決缺損較大的翻修手術，如骨腫瘤病例，由于病人術后骨缺損較大，缺損的骨結構令植入的假體無法固定，易于松動和移位。3D打印可以根據患者的情況，進行假體的定制，通過特殊的工藝特性滿足需求，從而幫助患者恢復站立、行走功能。  

3.3.1.3DACT醫(yī)工互助平臺為年輕醫(yī)生提供術式方案  

愛康醫(yī)療3DACT一站式解決方案平臺幫助年輕醫(yī)生處理復雜病例，醫(yī)生通過將病人拍完的CT結果傳送給愛康醫(yī)療的工程師，工程師運用工程軟件，將二維的影響逆向還原成三維的影像，通過三維影像的建模，使用工程軟件向醫(yī)生展示切割和安裝的最佳位置。3.4.重點新品接踵而至愛康醫(yī)療布局數字智能骨科業(yè)務和生物材料板塊，數字骨科業(yè)務建立在公司已有的術前規(guī)劃系統(tǒng)上，將術前規(guī)劃、3D導板模型、導航輔助系統(tǒng)，以及機器人系統(tǒng)輔助相結合，輔助醫(yī)生進行手術，優(yōu)化手術流程。生物材料板塊，公司儲備了骨填充材料、表面功能材料、生物可吸收材料等一系列產品線。愛康醫(yī)療數字化平臺預計有5款新品未來1-2年上市，其中髖關節(jié)導航系統(tǒng)2022年3季度獲注冊證。骨生物材料方面共5款產品（2個品種已獲注冊證，3個品種在研），SBG人工骨預計年內獲注冊證。  

4.春立醫(yī)療：國采中標價高于國內其他廠商，爭取標外用量具備優(yōu)勢  

春立醫(yī)療的主要產品包括關節(jié)假體產品、脊柱類植入產品，適用于人體的不同部位，如髖關節(jié)、膝關節(jié)、肩關節(jié)、肘關節(jié)、頸椎、胸椎、腰椎等產品，新產品布局PRP、運動醫(yī)學、口腔等。春立銷售區(qū)域廣，覆蓋全中國所有省份，并向亞洲、南美洲、非洲、大洋洲及歐洲等多個國家和地區(qū)出口。春立采用陶瓷、鈦合金、鈷合金、聚乙烯、鉭金屬材料等多種材料。  

4.1.春立醫(yī)療中標價格高于國內其他廠商  

春立醫(yī)療在此次關節(jié)國采中中標初次置換人工髖關節(jié)全部三個產品系統(tǒng)，中標價格高于愛康醫(yī)療、威高骨科等其他國產廠商。我們認為春立醫(yī)療有望憑借技術優(yōu)勢和渠道優(yōu)勢，于髖關節(jié)產品標外市場爭取更多市場份額。我們認為骨關節(jié)植入物銷售粘性較大，完成骨科手術需要的零部件較多，并需要廠商配套的手術器件。各廠商之間的產品差異化較大，產品置換成本高，臨床端醫(yī)生及患者對既有品牌的認可度較穩(wěn)定。因此春立醫(yī)療在已中標的髖關節(jié)產品中，有望憑借現有的市場基礎，實現銷量的進一步提升。  

在人工關節(jié)國采中，春立醫(yī)療的膝關節(jié)產能未能中標，貝思達高位中標。春立醫(yī)療與北京貝思達簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，通過合作，貝思達所有膝關節(jié)產品將由春立醫(yī)療全程代加工生產，同時不改變醫(yī)生手術習慣。貝思達銷售渠道和品牌影響力略遜于春立醫(yī)療，貝思達與春立合作后，有利于貝思達進一步深入醫(yī)院。  

4.2.國內經銷網絡覆蓋全面，髖關節(jié)國采后利好國產玩家  

關節(jié)植入物產品規(guī)格多，不同產品需要不同的注冊證，取得全面的產品許可證需要的時間較長。春立醫(yī)療是中國關節(jié)假體領域醫(yī)療器械注冊證最為齊備的企業(yè)之一，新進入者短期超越公司的可能性不大，因為患者更傾向于選擇產品名錄齊備的公司。2022年上半年，春立醫(yī)療的營業(yè)收入中，關節(jié)假體產品占比最高，達91.7%；脊柱類產品達7.2%；運動醫(yī)學產品達0.8%；其他業(yè)務占比0.3%。關節(jié)國采后，國內人工關節(jié)置換術的滲透率進一步提升。雖然進口公司占比較高，但集采造成供應和服務問題將進一步加速國產替代。2022年上半年，春立醫(yī)療實現營業(yè)收入5.71億人民幣，同比增長18.4%；其中關節(jié)產品實現收入5.24億人民幣，同比增長13%；脊柱類產品實現收入4,111萬人民幣，同比上升122%；歸母凈利潤1.57億人民幣，源于研發(fā)費用增長導致凈利潤承壓。  

4.3.粉陶髖關節(jié)產品助力搶占外國廠商市場份額  

陶瓷球頭和內襯是陶瓷人工髖關節(jié)的核心部件，賽瑯泰克是主流廠家的唯一供應商，賽瑯泰克一共推出四代陶瓷人工關節(jié)，前三代人工關節(jié)材料基本為純氧化鋁，純氧化鋁存在脆性問題等限制。2004年，賽瑯泰克推出氧化鋁基的復合材料陶瓷，加入17%的氧化鋯，令賽瑯泰克成為全球骨科陶瓷人工關節(jié)的主要供應商。  

2015年4月，春立醫(yī)療成為中國首家獲得BIOLOX?delta第四代陶瓷關節(jié)假體產品醫(yī)療器械注冊證的企業(yè)，相關高端關節(jié)假體產品涵蓋半陶及全陶，具有更低的磨損、更優(yōu)質的強度硬度等臨床優(yōu)點，廣泛應用于髖關節(jié)置換手術中，春立醫(yī)療采用第四代陶瓷材料BIOLOX?delta后，陶瓷關節(jié)假體產品與進口品牌沒有差異。2020年5月，公司推出BIOLOX?OPTION帶錐套的陶瓷頭產品，成為國內首家擁有此款陶瓷頭注冊證的企業(yè)。BIOLOX?OPTION帶錐套的陶瓷頭，外部為磨損性能優(yōu)異的BIOLOX?delta高技術陶瓷的陶瓷球頭，內部為Ti6Al4V鈦合金錐套，既可用于髖關節(jié)初次置換，也可用于翻修手術，極大的提高了陶瓷球頭的手術適應癥，有利于公司高端陶瓷髖關節(jié)假體的銷售。  

春立髖關節(jié)國采中標價高于國內其他主流廠商，下半年爭取標外用量具備明顯優(yōu)勢；全膝關節(jié)產品與中標企業(yè)貝思達合作，為其代工膝關節(jié)產品，維護醫(yī)生關系；具備首個固定和活動平臺單髁產品，先發(fā)優(yōu)勢明顯；后續(xù)PRP、運動醫(yī)學、口腔等產品逐步貢獻收入，成為公司發(fā)展的新動力。2022年上半年，公司實現營業(yè)收入5.71億人民幣，同比增長18.4%；其中關節(jié)產品實現收入5.24億人民幣，同比增長13%；脊柱類產品實現收入4,111萬人民幣，同比上升122%；歸母凈利潤1.57億人民幣，源于研發(fā)費用增長導致凈利潤承壓。  

4.4.經銷網絡強大，終端銷售以三級和二級醫(yī)院為主  

春立醫(yī)療的銷售模式包括傳統(tǒng)經銷模式、兩票制經銷模式、配送商模式和直銷模式。隨著帶量采購等政策的推廣范圍不斷擴大，未來公司傳統(tǒng)經銷模式的收入占比或逐年降低。春立醫(yī)療依靠全面的產品線建立全面的營銷體系，與多家經銷商包括北京積水潭醫(yī)院在內的骨科領域知名醫(yī)院建立長期、穩(wěn)定的合作關系。2019年，前五大客戶銷售收入占比20.53%，其中來自北京積水潭醫(yī)院的營收占比4.08%。  

4.5.產品研發(fā)持續(xù)布局，新產品逐步貢獻收入  

截至2022年6月30日，春立醫(yī)療已取得59項注冊證或備案憑證，并取得髖膝關節(jié)、骨小梁翻修產品注冊證。春立醫(yī)療的脊柱產品線可以滿足脊柱全面解決方案的需求，人工椎體固定系統(tǒng)含金屬的椎間融合器等產品正在申報注冊中。運動醫(yī)學方面，春立醫(yī)療已經取得了一次性刨削刀頭、界面螺釘、PEEK帶線鉚釘的注冊證，同時公司也在研發(fā)人工韌帶、固定鈦板、插入型帶線鉚釘，3D打印鉚合金鉚釘等產品，目前運動醫(yī)學的器械已經齊備，覆蓋髖、膝、肘、指腕、足踝等。  

PRP（富血小板血漿）是取全血經離心移除紅血球，成為富含血小板的血漿蛋白濃縮液。PRP來源于自體血液，利用自體愈合機制進行組織修復，已運用于運動創(chuàng)傷、退行性病變、骨關節(jié)病、整形美容、口腔頜面等多領域。PRP專用制備套裝產品2022年7月份已取得注冊證，現已正式上市，該產品為全世界最新進的制備套裝，應用范圍較其他競爭對手的產品廣泛，在門診和手術室均可使用。  

5.三友醫(yī)療：深耕脊柱領域，產品線齊全  

公司深耕脊柱領域，脊柱領域產品線齊全，逐步拓展到創(chuàng)傷領域，在復雜脊柱畸形、脊柱退變、創(chuàng)傷等領域形成差異化競爭優(yōu)勢，且不斷布局超聲骨刀、超聲止血刀、運動醫(yī)學等新領域，同時通過投資其他公司在骨科生物材料、椎體成型PKP球囊、射頻消融、脊柱內鏡及骨科機器人等領域進行探索，產品種類不斷豐富。  

5.1.銷售拓展與渠道下沉成效漸顯  

2022年上半年，三友醫(yī)療實現營業(yè)收入2.97億人民幣，同比增長13.68%，主要得益于主營產品骨科脊柱類植入耗材、超聲骨刀、超聲止血刀及創(chuàng)傷類植入耗材需求不斷攀升；歸母凈利潤達0.77億人民幣，同比增長8.79%。公司控股子公司水木天蓬授權美敦力在中國大陸地區(qū)內經銷其超聲骨刀設備FD880A、XD880A和其配套刀頭及其他耗材，有望推動超聲骨刀系列產品在全國范圍內的銷售入院和產品推廣，提升產品市占率。  

5.2.以臨床需求出發(fā)，注重療法創(chuàng)新  

三友醫(yī)療與國內多家頭部三甲醫(yī)院的著名脊柱骨科專家建立醫(yī)工合作，研發(fā)出雙頭釘等創(chuàng)新產品，可幫助醫(yī)生簡化手術操作，縮短手術時間，便于后期進行翻修手術，有利于患者術后修復。同時，公司在脊柱微創(chuàng)領域創(chuàng)新接踵而至，引領行業(yè)未來發(fā)展趨勢。  

5.2.1.雅典娜脊柱內固定系統(tǒng)降低復雜重度畸形矯正的操作風險  

開放手術暴露脊柱疾病部位，將脊柱器械植入到病人體內，利用植入的器械對病人的脊柱進行固定、矯形，解除神經壓迫，重建脊柱承載結構和生理曲度，使脊柱恢復到正常穩(wěn)定狀態(tài)和生理形態(tài)。Adena相較于其他脊柱內固定系統(tǒng)的優(yōu)勢在于，提供多種專用螺釘和矯形器械，包括壓鎖式橫向連接器、截骨矯形器械、去旋轉矯形器械等，提高旋轉+平移復合矯形的可操作性，配合專用器械使得高難度截骨和去旋轉操作穩(wěn)定可控，對一些較多發(fā)的復雜脊柱畸形如青少年硬性側彎需要全椎體切除矯形，神經肌肉型后凸畸形需要全脊柱矯正等等，進行有效的矯形操作，有效降低復雜重度畸形矯正的操作風險。  

5.2.2.第三代Duetto雙頭釘，根據醫(yī)生需求不斷優(yōu)化升級  

2012年三友醫(yī)療推出Adena脊柱內固定系統(tǒng)雙頭釘，實現四棒交替加壓矯形技術，優(yōu)化脊柱畸形矯形技術。三友Duetto雙頭釘經過多年使用和改進，已經推出第三代產品，為復雜脊柱畸形的臨床應用如三柱截骨、斷棒翻修、休門氏后凸、重度胸椎側后凸、腰骶骨盆固定等，提供更多解決方案。  

三柱截骨手術多年來沿襲傳統(tǒng)模式，首先在截骨段兩端裝置臨時固定棒，然后進行截骨和閉合截骨區(qū)矯形，期間脊柱處于穩(wěn)定狀態(tài)，確保手術操作安全可控，之后須拆出臨時固定棒，換上長矯形棒固定。Duetto雙頭釘衛(wèi)星棒技術有效解決了三柱截骨區(qū)域、腰骶髂復合固定及重度脊柱畸形逐級矯形等難點，運用創(chuàng)新性雙棒加強了截骨區(qū)域以及復合腰骶髂固定的穩(wěn)定性，安全高效。雙頭釘能實現一根椎弓根螺釘上平行穩(wěn)定地固定兩根連接棒，使截骨手術中操作空間穩(wěn)定，有效降低脊柱損傷風險；長節(jié)段腰骶骼復合固定中方便置棒操作和整體內固定系統(tǒng)安裝，減少手術時間，增強下腰段固定結構強度。  

5.2.3.Halis融合器系統(tǒng)  

Halis融合器系統(tǒng)，在復雜脊柱畸形矯正和脊柱退變的微創(chuàng)臨床治療等方面獲得突破，有效提高了復雜脊柱畸形三維矯形效果。采用9mm寬度設計，適合亞洲人體型，最大限度避免神經根的損傷。融合器采用格擋結構，最大程度增加強度，避免終板塌陷。采用國際上最先進的聚醚醚酮（PEEK）材質，可透X光射線，便于觀察植骨生長。以最適合的植骨面積促進骨生長及融合。Halis融合器系統(tǒng)除滿足基本椎間融合需求外，著重解決市場上現有融合器產品由于形狀過于寬大造成手術風險較高、現有融合器在椎間隙內調整擺放位置困難、正側方入路融合器手術風險較高及神經并發(fā)癥發(fā)生率高等問題。  

5.2.4.Zina系統(tǒng)全新升級-全球首創(chuàng)可視化設計的軟硬結合系統(tǒng)  

Zina脊柱微創(chuàng)內固定系統(tǒng)適用單節(jié)段或多節(jié)段經皮固定，應用于腰椎滑脫、脊柱骨折、慢性下腰痛、脊柱腫瘤的外科診斷和治療。應用公司核心技術“柔性延長臂經皮螺釘技術”和“內鏡輔助經皮椎間融合術”的Zina脊柱微創(chuàng)內固定系統(tǒng)用于微創(chuàng)脊柱椎間融合，僅需要小于1公分的切口，在內鏡輔助下將一個方形開口式工作通道裝入椎間隙內，有效地保護周邊的神經組織，確定椎間隙入口和操作方向，術者在通道內完成椎間盤切除，裝入9毫米Halis融合器，與傳統(tǒng)開放手術比較，該微創(chuàng)技術具有操作簡便，創(chuàng)傷小、出血少、恢復快等優(yōu)點。三友結合臨床需求，持續(xù)對Zina系統(tǒng)進行創(chuàng)新升級研發(fā)出ZinaII系列產品，相較于Zina產品具備出色的骨水泥孔設計、雙螺紋錐形釘體設計、輕便工具器械設計等優(yōu)點。  

5.3.控股水木天蓬，布局超聲骨刀  

公司持股51.8%的子公司水木天蓬是行業(yè)領先的超聲外科手術設備及耗材供應商。超聲骨刀通過將電能轉化為機械能，使得骨組織產生機械振動，骨組織細胞內水汽化、蛋白氫鍵斷裂，骨組織變成細小顆粒，以達到切骨作用。手動、電動器械等傳統(tǒng)切骨工具的精度和安全性存在問題，容易造成鄰近軟組織結構的機械損傷和熱損傷，超聲骨刀可以同時實現精確切割骨組織，并有效避免損傷鄰近的硬膜、血管和神經等軟組織。2022年5月，水木天蓬與美敦力簽署了《獨家經銷協(xié)議》，授權美敦力在中國大陸地區(qū)內以獨家方式推廣、營銷、銷售和經銷所授權產品，主要包括超聲骨刀設備FD880A、XD880A和其配套刀頭及其他耗材，協(xié)議有效期為2022/5/25至2024/12/31。  

6.威高骨科：產品涵蓋脊柱、創(chuàng)傷、關節(jié)，政策落地最大贏家  

威高骨科深耕骨科耗材領域，產品涵蓋創(chuàng)傷、關節(jié)、脊柱領域，通過自研或并購拓展多品牌線覆蓋高、中、低端市場，是國內骨科耗材領域產品布局最完善、市場規(guī)模最大的企業(yè)之一。2005年，威高骨科有限成立，公司設立之初，產品布局主要為脊柱類、創(chuàng)傷類骨科植入醫(yī)療器械，定位國內中高端市場。2007年，公司收購北京亞華、健力邦德，增加了關節(jié)產品線，并對脊柱和創(chuàng)傷產品線進行了有效擴充，產品布局得到進一步的完善，全面覆蓋了骨科植入醫(yī)療器械領域的主要門類。2017年9月，公司收購威海星醫(yī)療，完成對高端關節(jié)類產品的全面布局。  

2022年上半年威高骨科實現營業(yè)收入11.05億人民幣，同比增長0.9%，歸母凈利潤3.98億人民幣，同比增長7.8%；其中，脊柱產品實現收入5.06億人民幣，同比增長1.98%，雖然疫情沖擊下，擇期手術開展受到影響，但威高骨科作為國產龍頭維持收入增長；創(chuàng)傷產品實現營收2.68億人民幣，同比下滑13.89%，主要源于急性手術量和集采的雙重影響；關節(jié)產品實現收入2.95億人民幣，同比增長13.39%，受益于關節(jié)產品國采，公司持續(xù)提升醫(yī)院覆蓋率。  

6.1.脊柱領域產品線齊全，集采風險基本出清  

脊柱類植入物主流產品主要分為兩大類，一類為由接骨板、固定棒、螺釘等單獨或組合而成的脊柱內固定系統(tǒng)，另一類為椎間融合器。內固定系統(tǒng)通常包括胸腰椎后路內固定系統(tǒng)和頸椎前路鋼板系統(tǒng)；椎間融合器根據材料可以劃分為金屬類融融合器和非金屬類融合器如高分子聚醚醚酮（PEEK）等。威高骨科的脊柱類植入物主要為頸椎、胸腰椎的內固定系統(tǒng)（主要為釘棒或釘板形態(tài)）和椎間融合器。錐形成形系統(tǒng)主要包括球囊擴張壓力泵、穿刺工具、骨擴張器等，用于骨質疏松性椎體骨折等的治療，基本實現了對所有脊柱治療產品的布局。  

我們認為脊柱集采開標后，威高骨科是最大的受益者，源于公司的20個報量產品系統(tǒng)全部中標，相較最高申報指導價降幅均未超過65%。其中，參照醫(yī)療機構首年采購需求量，威高骨科在頸椎前路釘板固定融合系統(tǒng)等5個產品系統(tǒng)中降價順位第一。大部分公司脊柱國采報價貼近復活線（此次脊柱國采中，企業(yè)報價相較于指導最高限價降低60%即可納入帶量采購，但只能獲得醫(yī)療機構意向采購量的50%），導致多數同競價單元內各家企業(yè)產品中標價差異不大。威高骨科報價策略較為激進，在“頸椎前路釘板固定融合系統(tǒng)”、“胸腰椎后路微創(chuàng)釘棒固定融合系統(tǒng)”等品種中，威高骨科均有產品相較同行報價低約10%，可以拿到國產最多的報量。  

6.2.控股海星醫(yī)療布局關節(jié)業(yè)務，集采后換價效應顯著  

公司關節(jié)類產品主要由髖、膝關節(jié)假體系統(tǒng)構成，起步于2007年，但產品線一直較單薄。2017年收購海星醫(yī)療后，產品線及技術實力均有所提升。公司的北京亞華品牌產品持續(xù)深耕經濟型關節(jié)植入物市場，海星醫(yī)療品牌的關節(jié)假體定位高端市場，形成全市場覆蓋。  

自2022年四月中下旬開始全國關節(jié)集采開始執(zhí)行，外國關節(jié)廠商因終端價高于國內關節(jié)廠商，而中標價與國內關節(jié)廠商差異不大，經銷商代理外國廠商的利潤空間有限，導致上半年國外廠商關節(jié)供貨不足，國內廠商得以搶占外國廠商市場份額。我們認為威高骨科關節(jié)板塊一季度收入利潤下滑，主要由于威海疫情影響及關節(jié)渠道商去高價庫存，我們看好后續(xù)關節(jié)板塊銷量提升，因為關節(jié)手術具備擇期性質，屬于改善患者質量型的手術，以價換量效應明顯；關節(jié)國采執(zhí)行后，基層醫(yī)療機構需求快速提升；威高骨科的海星醫(yī)療品牌的關節(jié)產品銷售模式轉化為配送+可觀的固定跟臺服務費，預計進一步穩(wěn)固經銷關系。  

（本文僅供參考，不代表我們的任何投資建議。如需使用相關信息，請參閱報告原文。）